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港股流動(dòng)性的重大改善，使得公募QDII重倉股的覆蓋策略，正試探性超越港股通股票的名單范圍。

由于港股市場(chǎng)特殊性，股票的流動(dòng)性定價(jià)邏輯在相當(dāng)程度上可以超越基本面，基于謹(jǐn)慎性原則，公募QDII盡管未在基金合同上明確約定投資對(duì)象的“入港股通名單”條件，但在實(shí)際操作中的與強(qiáng)制合同約定“入港股通名單”的A股基金、港股通基金保持一致，而QDII跟隨A股基金與港股通基金的覆蓋范圍，也存在著避免孤軍買入、股票定價(jià)缺乏內(nèi)資機(jī)構(gòu)幫襯的需求。

但隨著港股估值定價(jià)壓縮嚴(yán)重、南下的“水源”越來越多，以及外資往往在入通名單公布前先行買入拉升現(xiàn)象頻頻，由此出現(xiàn)許多“非入港股通”股票上漲背后均有QDII身影的現(xiàn)象，公募QDII這種嘗試性的“孤軍深入”名單之外的優(yōu)秀港股公司，也凸顯出它們對(duì)港股流動(dòng)性和定價(jià)邏輯重大變化的敏感性。

“非港股通”股票頻現(xiàn)QDII

2025年3月10日，新一輪的港股通名單調(diào)整正式生效。但對(duì)許多A股基金經(jīng)理、港股通基金經(jīng)理而言，它們想低位買入的股票正罕見的被公募QDII先拉了一波。

由于港股市場(chǎng)流動(dòng)性與估值定價(jià)的敏感性，基于謹(jǐn)慎原則，公募QDII基金在香港市場(chǎng)的重倉股選擇，向來以納入港股通名單作為評(píng)價(jià)依據(jù)，雖然未在基金合同上強(qiáng)制約定，但實(shí)際操作跟隨合同強(qiáng)制約定“入通名單”條件的A股基金產(chǎn)品、港股通基金的選股策略。

公募QDII在香港市場(chǎng)對(duì)港股通名單的關(guān)切，很大程度上因?yàn)槊麊晤惖墓善币嗫沙蔀閮?nèi)地資金南下買入的對(duì)象，尤其是同門公募旗下A股基金、港股通主題基金也能在流動(dòng)性層面給予幫襯，但這種謹(jǐn)慎操作的傳統(tǒng)辦法正發(fā)生顯著的變化，券商中國(guó)記者注意到，在港股市場(chǎng)上頻頻出現(xiàn)非港股通股票猛烈拉升的現(xiàn)象，而其背后與公募QDII基金經(jīng)理將此類股票，逐步納入公募內(nèi)部股票池有顯著聯(lián)系。

以今年3月10日才正式生效納入港股通名單的化妝品股票毛戈平為例，該股票在去年四季度未納入名單范圍時(shí)，已有匯添富基金、南方基金、富國(guó)基金旗下的相關(guān)QDII產(chǎn)品重倉，但該公司由于截至2025年3月10日前一直處于名單范圍之外，這使得上述三大公募旗下的A股基金、港股通主題基金兩類產(chǎn)品，均無法用更大資金持倉覆蓋毛戈平，這即意味著，在沒有同門基金旗下數(shù)量龐大的A股產(chǎn)品、港股通基金助陣的背景下，公募QDII買入這類股票，在資金流動(dòng)性支持層面形同孤軍奮戰(zhàn)。

但實(shí)際的股價(jià)表現(xiàn)情況卻與市場(chǎng)猜想大為不同，在公募QDII“孤軍深入”非港股通名單內(nèi)的毛戈平后，雖非熱門賽道的毛戈平依然在尚未“入通”情況下，為基金經(jīng)理貢獻(xiàn)接近46%的股價(jià)漲幅，更在缺乏A股基金和港股通基金支持的背景下，在3月7日創(chuàng)出股價(jià)歷史新高。

類似的情況在港股市場(chǎng)頻頻出現(xiàn)，又比如同樣尚未納入港股通名單的思考樂教育，盡管該股因尚未入通，在基金合同上不能成為A股基金產(chǎn)品、港股通主題基金產(chǎn)品的買入對(duì)象，但券商中國(guó)記者注意到已有多只公募QDII，將該股納入重倉股組合，同樣在單槍匹馬、缺乏A股基金南下外援的背景下獲利豐厚。

QDII不再糾結(jié)“名單” 避免外資先做

公募QDII擺脫傳統(tǒng)的謹(jǐn)慎性原則，將狩獵范圍擴(kuò)張到港股通名單以外，涉及多個(gè)因素，包括估值過低、港股流動(dòng)性擴(kuò)張、入選港股通名單前可能被外資提前拉升等因素。

以2024年9月初獲準(zhǔn)納入港股通名單的江南布衣為例，雖然當(dāng)年前9個(gè)月內(nèi)的港股行情表現(xiàn)欠佳，但到該股納入名單范圍時(shí)已在前9個(gè)月內(nèi)逆勢(shì)拉升近50%，納入名單后的江南布衣也因?yàn)榉螦股基金產(chǎn)品、港股通基金產(chǎn)品的基金合同投資范圍，在去年底進(jìn)入多只A股基金產(chǎn)品的重倉股名單，但在入通前已逆勢(shì)上漲的江南布衣與入通前的廉價(jià)已不可同日而語。

公募QDII基金經(jīng)理更在思考老鋪黃金這一典型案例，若是在該股納入港股通名單后才去持倉覆蓋，則可能喪失這只拉動(dòng)基金業(yè)績(jī)飛升的超級(jí)大牛股，券商中國(guó)記者注意到，老鋪黃金同樣是在2024年9月初才被納入港股通名單范圍內(nèi)，但在入通前的股價(jià)漲幅即已達(dá)到70%。

“許多港股優(yōu)質(zhì)公司在沒有入選港股通名單前，即已被外資機(jī)構(gòu)提前買入，通常出現(xiàn)的情況是大幅拉升后，在入通后逐步賣給A股基金、港股通基金產(chǎn)品，因?yàn)檫@兩類產(chǎn)品如果想買都只能在進(jìn)名單生效后，但公募QDII可以像外資機(jī)構(gòu)一樣提前買入，但在之前港股流動(dòng)性不足的情況下，資金體量較小的公募QDII在港股的股票定價(jià)能力較弱，基于謹(jǐn)慎原則傾向于選擇那些可被A股基金覆蓋的港股公司。

”華南地區(qū)一位公募QDII基金經(jīng)理接受券商中國(guó)記者采訪時(shí)認(rèn)為，當(dāng)前港股市場(chǎng)正呈現(xiàn)出股票估值修復(fù)行情，從港股通名單內(nèi)公司向名單外公司廣泛擴(kuò)散的現(xiàn)象，一方面是因?yàn)榇罅扛酃晒竟乐翟谶^去的悲觀階段被嚴(yán)重壓制，另一方面投資者的信心以及港股流動(dòng)性逐步顯現(xiàn)充裕特征，使得許多尚未進(jìn)入港股通的股票也成為QDII基金的買入對(duì)象。

以3月6日發(fā)布新藥臨床獲國(guó)家藥品監(jiān)督局審批的港股公司和譽(yù)B為例，該公司盡管亦尚未進(jìn)入港股通名單范圍，無法滿足A股基金和港股通基金合同的投資條件，但在外資機(jī)構(gòu)與公募QDII的聯(lián)手覆蓋下，和譽(yù)B在過去半年時(shí)間內(nèi)已實(shí)現(xiàn)股價(jià)翻倍，而在3月5日披露新藥將在東南亞上市的德琪醫(yī)藥，也同樣在尚未進(jìn)入港股通名單的背景下，在短短半年時(shí)間股價(jià)漲幅達(dá)到3.9倍，單日成交額從2024年上半年的日均20萬港元，到去年三四季度在未入通情況下日均成交額超1000萬，這顯然為狩獵該股的公募QDII提供了流動(dòng)性支持，也解決了公募QDII對(duì)此類股票流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

公募關(guān)注港股定價(jià)流動(dòng)性邏輯

顯而易見的是，港股市場(chǎng)流動(dòng)性的重大變化，正潛移默化的改善部分“非港股通”公司的定價(jià)邏輯和命運(yùn)，也使得公募QDII開始嘗試在沒有南下機(jī)構(gòu)幫襯的背景下主動(dòng)出擊。

“由于內(nèi)地股票市場(chǎng)散戶多、機(jī)構(gòu)多、流動(dòng)性充裕，A股投資者可能感受不到股票不好買或者賣不出去的風(fēng)險(xiǎn)和擔(dān)憂，但港股市場(chǎng)的特征是許多未納入港股通名單的股票，一旦買多了可能存在交易困難”深圳一位港股通主題基金經(jīng)理認(rèn)為，在港股市場(chǎng)流動(dòng)性不足的背景下，港股通基金的合同條款的約束性，實(shí)際上就是保護(hù)投資者的利益，使得港股通基金產(chǎn)品只能覆蓋名單范圍內(nèi)的股票，因?yàn)檫@類股票有更好的流動(dòng)性和定價(jià)能力，尤其是2020年后，許多A股基金產(chǎn)品的基金合同逐步增加港股通名單后，進(jìn)一步增加了這種安全邊際。

上述基金經(jīng)理認(rèn)為，在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，港股定價(jià)與流動(dòng)性高度掛鉤，由于“水源”不足可能導(dǎo)致不少港股股票估值、股價(jià)被壓制的很厲害，比如有知名度較高的互聯(lián)網(wǎng)知識(shí)問答公司由于未能納入港股通名單，市值折合人民幣不到40億元，還有醫(yī)學(xué)學(xué)術(shù)互聯(lián)網(wǎng)賽道兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手因?yàn)楦酃赏麊畏秶鷥?nèi)外差異，兩個(gè)公司的市值差異已超越基本面的差異。

券商中國(guó)記者注意到，上述所提及的醫(yī)生互聯(lián)網(wǎng)賽道兩個(gè)上市公司，一家因?yàn)檫M(jìn)入港股通名單從而被多只A股基金產(chǎn)品重倉覆蓋，當(dāng)前市值已超過100億港元，最新日成交額為1.2億港元。而另一家業(yè)務(wù)體量接近、用戶規(guī)模相當(dāng)?shù)闹苯痈?jìng)爭(zhēng)對(duì)手，因?yàn)槲茨芗{入港股通名單，盡管該公司早也開發(fā)AI醫(yī)生以及醫(yī)學(xué)影像AI輔助診斷等相關(guān)產(chǎn)品，但因?yàn)槿毕酃赏麊?，在沒有許多基金經(jīng)理真金白銀幫襯的背景下，該股市值定價(jià)在持續(xù)壓縮后已只有不足8億港元，最新日成交額僅為22萬港元。

南方基金的一位港股基金經(jīng)理告訴券商中國(guó)記者，港股投資不僅要關(guān)注企業(yè)的基本面，同時(shí)要密切關(guān)注港股流動(dòng)性的重大變化，如果缺乏流動(dòng)性的支撐，許多港股公司哪怕在基本面優(yōu)秀的情況下，也可能出現(xiàn)很大的折價(jià)，比如過去幾年，有一些機(jī)構(gòu)所重倉的優(yōu)秀公司，基本面很好，但股價(jià)跌幅很大，主要邏輯就在于流動(dòng)性不足?！跋馎股這樣的在岸市場(chǎng)，流動(dòng)性充沛，參與者眾多，因此基本面良好的公司更容易被投資者挖掘，然后被快速充分定價(jià)。但在港股市場(chǎng)資產(chǎn)定價(jià)往往沒有那么有效，其實(shí)給了投資人在底部仔細(xì)研究公司，耐心挖掘潛在投資標(biāo)的的機(jī)會(huì)。”上述基金經(jīng)理強(qiáng)調(diào)。